Kako zgaziti i poslednjeg akcionara

Na hiljade malih akcionara u proteklih desetak godina dobilo je preporučeno pismo kojim su obavešteni da je njihova imovina u vidu akcija prinudno otkupljena od strane većinskog vlasnika kompanije. Ovo osetljivo pitanje u akcionarstvu kod nas je podelilo sudbinu brojnih drugih zakonskih rešenja - kopirani evropski zakoni i smernice bez pravih institucija koje će ih sprovoditi ništa ne vrede. Funkcionisanje akcionarskih društava ima brojne elemente političkih demokratija, a postojanje berze kao efikasnog tržišta omogućava bolju kontrolu upravljača u kompanijama u odnosu na političare koji su nosioci izvršne vlasti. Osim što se poverenje menadžerima daje svake godine na redovnim skupštinama akcionara, investitori na berzi „glasaju” svakodnevno i time kontinuirano daju ocenu o radu čelnika kompanija. Kada kritična masa akcionara „glasa“ protiv aktuelnog načina vođenja kompanije, tačnije kada prevladaju prodavci na tržištu, akcije kompanije gube na vrednosti, a uprava poverenje koliko na narednoj skupštini akcionara. „Glasanjem“ protiv aktuelne uprave akcionar veoma jednostavno napušta ovo društvo kapitala, što bi u političkim demokratijama bio pandan egzilu, odnosno napuštanju domovine. Jedna od osnovnih pretpostavki funkcionisanja akcionarstva jeste velika masovnost učesnika, pa ukoliko se ona ozbiljnije naruši ili izostane javljaju se razne anomalije te ovaj teren privredne demokratije ima dodatne norme kojima se pokušava pospešiti njegova efikasnost. Jedno od najosetljivijih pitanja u funkcionisanju akcionarstva, u kojem važi princip „jedna akcija, jedan glas“, javlja se kada je ogromna količina akcija u rukama jednog čoveka, gde čak ni hipotetički svi preostali akcionari ne mogu promeniti upravu. Akcionarska društva u kojima postoje većinski vlasnici, sa više od 50 odsto akcija, prilično su retka na razvijenim tržištima i obično su slabije vrednovana iz proste činjenice da se u njima teško menja upravljačka struktura. Ako je koncentracija još drastičnija i ako jedna osoba poseduje više od 90 odsto akcija, regulativa je ponudila institut prinudne prodaje (otkupa) akcija s obzirom na to da ne postoje sve pretpostavke za normalno funkcionisanje akcionarstva. Ovo praktično znači da svaki akcionar koji se nađe u apsolutnoj manjini može zahtevati od većinskog vlasnika da mu otkupi akcije, i obrnuto, većinski vlasnik može putem prinude otkupiti sve preostale akcije i ostati jedini član akcionarskog društva. Apsolutni naglasak u ovim procesima jeste utvrđivanje fer vrednosti akcija kako nijedna strana, a pre svega manjinski akcionar, ne bi bila oštećena u ovom postupku nedobrovoljnog oduzimanja njegove imovine. Slučajevi prinudnog otkupa akcija u razvijenim privredama veoma su retki, a kada se i dese sprovode se na transparentan način kako akcionar ni u kom slučaju ne bi bio uskraćen za fer vrednost svoje imovine. Ova slika predstavlja više nego jak kontrast u odnosu na domaće tržište gde je prinudni otkup akcija postao glavni instrument većinskih vlasnika u osvajanju apsolutne kontrole u akcionarskim društvima. Jedna od glavnih karakteristika domaćeg tržišta kapitala jeste činjenica da su se sve kompanije na njemu pojavile zakonskom prinudom. Nijedna od njih nije se listirala na tržištu dobrovoljno da bi prikupila kapital i obezbedila efikasnije funkcionisanje. Zbog toga su manjinski akcionari i razni principi akcionarstva postali priličan teret za većinu kompanija koje su nastojale da ga se po svaku cenu reše. Osim bitisanja na berzi po sili zakonske prinude, atipičnost ovdašnjeg tržišta je i da velika većina kompanija ima većinskog vlasnika, tako da su pojedinačni akcionari apsolutna manjina. Kompanije privatizovane posle 2001. u startu su dobijale većinskog vlasnika (70 odsto akcija), a u onim privatizovanim pre toga u početku su većinski paket imali njihovi radnici i penzioneri, ali su i one veoma brzo na berzi dobijale dominantne akcionare, a nedugo potom i većinske vlasnike. Ovaj proces konsolidacije vlasništva vremenom je dobijao sve oštrije konture, pa su pojedinačni akcionari apsolutna manjina i u najvećim kompanijama na Beogradskoj berzi. U Naftnoj industriji Srbije mali akcionari imaju 14 odsto vlasništva, Komercijalnoj banci 11,7, Aerodromu „Nikola Tesla“ 15,4, Meser Tehnogasu 18,1 odsto... Kako se do ove nezahvalne situacije došlo i nije li situacija mogla biti drugačija? I da li je odumiranje akcionarstva prirodan sled tranzicionih tržišta kapitala ili ona mogu izroditi funkcionalnu berzu? Ponajpre, model privatizacije koji je nudio momentalnu koncentraciju vlasništva umnogome je odredio sudbinu tih berzanskih kompanija. Većinsko vlasništvo sa 70 odsto akcija prosto mami dominantnog akcionara da završi konsolidaciju vlasništva i prevede firmu u niži oblik organizovanja. Eventualno smanjivanje vlasničkog udela i oslobađanje ličnog kapitala nije bilo ni u malom mozgu ovih dominantnih akcionara, pre svega jer su berzu videli kao mesto koja zahteva previše opasnu transparentnost, prilično neomiljenu u ovdašnjim poslovnim i političkim krugovima. Valjda stoga i ne čudi što nijedan domaći kapitalista nije rešio da svoju poslovnu imperiju kotira na berzi premda su se u više navrata ogrtali u atraktivno, berzansko ruho u svojim promotivnim najavama. Veliki doprinos učaurenom tržištu kapitala dalo je i rano „miniranje“ razvoja institucionalnih investitora (investicioni fondovi, privatni penzioni fondovi...) što je onemogućilo uzlet ovih institucija koje na svim razvijenim tržištima čine dominantne vlasnike u korporacijama. Primera radi, u Majkrosoftu nije pojedinačno najveći akcionar Bil Gejts, već brojni investicioni fondovi, dok u Amazonu DŽefu Bezosu sa 10 odsto akcija društvo prave investicioni i penzioni fondovi koji drže gro akcija. Ovakva situacija na domaćem tržištu je praktično nezamisliva, jer bi razvoj investicionih fondova u ranoj fazi tranzicije značajno poskupeo preuzimanja kompanija na Beogradskoj berzi pa bi domaći „bezosi“ ostali znatno uskraćeni u svojoj prvobitnoj akumulaciji kapitala. Odsustvo funkcionalnih institucija u ogromnoj meri je odredilo smer razvoja domaćeg akcionarstva koje se guši u negativnim nuspojavama. Glavni regulator tržišta ne samo da nije uspeo da pospeši razvoj akcionarstva, što mu je jedna od zakonskih nadležnosti, već je svojim nečinjenjem pojedinačne akcionare činio još ranjivijim i nejednakijim. Premda su i ranije beležene negativne tendencije, pravi juriš na manjinske akcionare usledio je nakon 2012, kada je prag za prinudni otkup akcija snižen sa 95 na 90 odsto akcija. Ova smernica EU regulative sama po sebi i nije bila toliko sporna koliko ovdašnje okolnosti u kojima je omogućeno njeno sprovođenje. Dominantni akcionari i većinski vlasnici u domaćim kompanijama, koji nisu posrnuli u svetskoj finansijskoj krizi, obilato su iskoristili novonastalu (izlobiranu) situaciju. U prilog im je išao veliki sunovrat srpskih akcija nakon 2008. i odsustvo krupnijih portfeljnih investitora. Strani kapital, koji je bio dominantan na berzi pre krize, ubrzano se povlačio, dok su brojni domaći investitori posle velikih gubitaka želeli što pre da zaborave ovu epizodu traženja povoljnijeg mesta za sopstvenu ušteđevinu. S druge strane stajali su moćni kapitalisti, neretko i sa logistikom u vidu sopstvenih brokerskih kuća, koji su sprovodili već razrađene osvajačke tehnike u odsustvu bilo kakve kontrole i straha od moguće kazne. Trgovanje preko povezanih lica postala je normalna i uobičajena pojava, kako radi obaranja cene akcija tako i zbog prikrivenog sticanja što većeg komada vlasništva po postignutoj nižoj ceni. Kada bi se postupak konsolidacije vlasništva približio kraju, tada bi se čitav postupak uvio u zakonom propisanu formu ponude za preuzimanje i prinudnog otkupa nakon što se premaši prag od 90 odsto akcija. Istina, regulativa u pojedinim slučajevima predviđa i prinudni otkup po knjigovodstvenoj ili procenjenoj vrednosti akcija, ali ove situacije važile su tek za retke poštenjačine i amatere među većinskim vlasnicima. Skromno (nelikvidno) trgovanje akcijama koje je bilo uslov za primenu knjigovodstvene i procenjene vrednosti akcija, fingirano je veštačkim trgovanjem na tržištu koje je dovodilo do konsolidacije vlasništva po „tržišnoj ceni“, dakako višestruko nižoj od procenjene ili knjigovodstvene vrednosti. A kada bi ipak procena vrednosti akcija bila neminovnost, na scenu bi stupili oprobani burazerski metodi utvrđivanja „fer“ vrednosti po volji njihovog naručioca. Tako se vremenom domaće tržište akcija pretvorilo u pustahiju iz koje bestragom nestaju njegovi učesnici, bilo da su investitori, akcionari ili kompanije privedene na njega silom zakonske prinude. I što je još tužnije, stvoren je zloćudan investicioni ambijent koji će teško privući bilo kog novog učesnika iz spomenutih kategorija. Kada bi se napravio pandan aktuelne situacije političkoj demokratiji, domaće akcionarstvo bi se moglo opisati slikom neke palanke iz unutrašnjosti – iz koje bez prava na dostojanstven život i rad, suočeni sa neograničenom moći lokalnog šerifa, stanovnici odlaze glavom bez obzira.